為替ヘッジのメリットとは？

弊社が提供する「ザ・ハイブリッド」では、為替リスクを避ける「為替ヘッジあり」をベースとした運用をしており、円高時の資産目減りを防ぐ「為替ヘッジあり」の選択肢は短中期的な投資環境にフィットしていると考えられます。しかし、「ザ・ハイブリッド」で「為替ヘッジあり」運用をベースとする理由は、むしろ、長期的にはポートフォリオ全体で見た運用効率が高まるだろうとの考えに基づきます。本稿ではその理由について詳しくご説明します。

長期的には「為替ヘッジあり」が効果的と考える2つの理由

（１）外国為替相場は長期的な予測がそもそも難しい

第1に、外国為替相場の長期的な予測の難しさがあります。以下のグラフは1993年1月から2023年5月末までのドル・円相場の推移を示しています。ドル・円相場は過去30年にわたり、おおよそ1ドル＝80～150円の間で大きく変動してきました。

予測を難しくしているのは、その値動きの背景です。1995年前半の円高・ドル安の理由は、メキシコペソ安をきっかけとした米ドル売りでした。一方、1997～1998年に急ピッチで円安・ドル高が進んだのは、日本の金融システム不安などによる円売りが主因でした。2007～2015年にかけては、世界的な金融危機や東日本大震災で円が買われた後、日銀の「異次元緩和」が円安・ドル高を加速させました。

外国為替相場の値動きは、金融政策だけでは説明しきれません。日米（もしくは、ほかの通貨ペアの国・地域）それぞれの固有のイベントだけでなく、ドル・円、ユーロ・円、ユーロ・ドルなどさまざまな通貨ペアが密接に結びつき、時として思わぬ出来事が想定外の形で影響することもあります。そのため、運用担当チームでは、長期的な予測が立てにくい為替相場の動きに左右される「為替ヘッジなし」の運用は長期投資でのリスクが大きく、かつリターンを高めることにもつながりにくいと考えています。

（２）金利収入が多くても外国為替相場での自国通貨高で目減りするとの長期的な見通し

長期的な予測の難しさだけではありません。フィデリティ・インターナショナルでは5年先、10年先を見据えた時に、理論上でも外国為替相場の動きでリターンを確保するのは難しいと考えています。これは「金利平価説」という理論に基づきます。金利平価説とは、海外の高金利通貨に投資しても低金利の自国通貨で保有しても、結局はリターンが同じになるという理論的な考え方です。

中央銀行の利上げの目的はインフレ抑制です。そのため、高金利通貨の国は、現在の米国のようにインフレ率も高い可能性があります。モノの値段が上がればその分、1通貨あたりで買える量が減る（通貨の価値が下がる）ため、通貨安の要因となります。投資先の国・地域の通貨が安くなるということは、ペアとなる自国通貨が相対的に高くなるということですから、たとえ投資先から有利な金利収入を受け取ったとしても、結局は自国通貨高により最終的な投資リターンは目減りすることになります。

投資ポートフォリオ全体の長期的なリスク・リターンのバランスを意識した為替ヘッジ有無の判断

海外資産への「為替ヘッジなし」での投資に伴う外国為替相場の長期的な変動が投資収益をもたらすとは想定しにくいとの考え方、言い換えれば「為替変動のリスクをヘッジしてもしなくても同じ海外資産に投資する場合は長期的なリターンは同程度になる」との考え方をご紹介しました。

「ザ・ハイブリッド」の付加価値の1つである「長期的な資産配分の策定において、ポートフォリオ全体のリスク・リターン効率の最適化を目指す」観点では、前述の為替に関する考え方が為替ヘッジの導入につながっています。為替リスクを取るために「為替ヘッジなし」で投資したとしても、長期的な投資リターンの上積みにはつながりにくいです。リスクを取るのであれば、為替変動リスクを避けた上で、長期的に見返りとなる投資リターンが期待できる株式や社債、各国国債に投資するほうが効率的だろうとの判断です。

足元のように、一時的には「ヘッジなし」のほうが高いリターンを得られる可能性が高い局面は今後もあるでしょう。しかし、これまでご説明した考え方に基づき、我々は海外資産への投資には為替ヘッジを付けることが長期的には効率的だと考えています。

為替ヘッジあり、なしで実際に運用リターンはどう変わるのか

私たちの考え方が本当に効率的なのかどうか、データで確認しましょう。長期的な視点で見た場合、実際に「為替ヘッジあり」と「為替ヘッジなし」の運用リターンが大きく変わるのかどうか、グローバル株式、グローバル債券の投資リターンで検証します（過去3年にわたって運用した場合のリターン、年率）。

（１）グローバル株式

下のグラフでは、日本を除くグローバル株式で「為替ヘッジあり」「為替ヘッジなし」のそれぞれの投資リターンを見比べています。リターンの振れ幅（山の高さ、谷の深さ＝リスク）が小さいのは「為替ヘッジあり」、大きいのは「為替ヘッジなし」です。「為替ヘッジなし」の振れ幅が大きいのは、主に以下の理由からです。

 

「為替ヘッジあり」のリスクオン時のリターンが「為替ヘッジなし」と比べて見劣りしているのは、事実です。しかし、リスクオフ時は「為替ヘッジなし」と比べてマイナスリターンの幅も限られるため、安定してリターンを積み重ねやすいとも言えます。

運用担当チームでは前述のように長期的な為替レートの方向性を予測するのは非常に難しいと考えており、リターンの上積みという視点で為替ヘッジの要不要を判断するのは効率的ではないと考えています。そのため、相場の大きな変動を何度も経験する長期投資の場合には、リスク抑制を重視した「為替ヘッジあり」が有効と考えています。

（注）RIMESよりフィデリティ投信作成。期間は1993年1月末～2023年5月末。 トータル・リターン。月次の3年ローリングデータを使用し年率化したリターン。グローバル株式はMSCIコクサイ・インデックス。ヘッジなしは円ベース、ヘッジありは米ドルベースのリターンから日米の政策金利による概算ヘッジコストを控除。

（２）グローバル債券

先進国の国債などを含むグローバル債券でも「為替ヘッジあり」「為替ヘッジなし」の投資リターンの違いを確認します。下のグラフを見ると、グローバル株式と比べて差がはっきりとしています。そもそも債券は株式よりも投資先から得られるリターンが小さいと想定される資産です。そのため「為替ヘッジなし」の場合は外国為替相場の動向次第でリターンが大きく変化する、リスクが大きい運用にならざるを得ません。

そもそも分散投資先の1つとして債券に期待するのは、債券が本来持つディフェンシブ性やリスクの小ささであるはずです。その特性をポートフォリオ内で生かすためには「為替ヘッジあり」が有効であり、特に低リスク志向の投資家にとっては「為替ヘッジあり」のグローバル債券から得られる安定したリターンは、十分魅力的であると考えています。

（注）Refinitivよりフィデリティ投信作成。期間は1993年1月末～2023年5月末。 トータル・リターン。月次の3年ローリングデータを使用し年率化したリターン。グローバル債券はBloomberg Global Aggregate Index（ヘッジなし円ベースおよび円ヘッジベース）。

「ザ・ハイブリッド」は外国為替相場の変動にどう対応しているか

「ザ・ハイブリッド」は「為替ヘッジあり」で運用しており、外国為替相場の動きそのものの影響を受けにくい仕組みとなっています。円安・ドル高が進む局面で為替ヘッジの度合いを減らすなどの調整も行いません。しかし、アクティブ運用で投資家の皆様に十分なリターンを提供できるよう、外国為替相場の見通しをもとに資産配分の一部を調整するなど、機動的なリバランス判断の重要なインプットの1つとして運用に生かしています。具体的には、以下のプロセスで相場動向を分析し、資産配分のリバランスを通じてポートフォリオに反映させています。

（1）外国為替相場の短期的な見通しの策定

以下の3つの項目に注目し、主要通貨の向こう数カ月から1年程度の値動きを予想します。
1.各国中央銀行の金融政策や貿易収支など、経済のファンダメンタルズ
2.その通貨が割安か、割高かなどのバリュエーション
3.過去の値動きに基づいたテクニカルな指標

（2）ポートフォリオへの反映

（1）で策定した短期的な見通しは、主に以下の点で活用しています。
1.外国為替相場の変化が各資産に与える影響を加味したリバランスの実施
2.円安・ドル高であれば日本株の追い風になるなど、地域別市場の魅力度を判断する際の材料

まとめ

2022年のように急激な円安が進行した相場を振り返ると、「為替ヘッジなし」が優位に映るのは間違いありません。しかし、長期的に見れば「為替ヘッジあり」の運用が効率的と考えられます。「ザ・ハイブリッド」が求めるのは目先の大きなリターンではありません。10年先、20年先、30年先も投資を続けていただくために長期的なリスクとリターンの効率性を考え、安定したリターンの積み重ねが期待できるよう設計しています。私たちフィデリティ・インターナショナルの運用哲学をご理解いただければ幸いです。